Определение валютного риска
Валютный риск связан с неопределенностью будущего движения обменных курсов, т.е. цены национальной валюты по отношению к иностранным, такие движения влияют на всех физических лиц, на деловые предприятия и правительственные учреждения. В качестве заемщиков, кредиторов, инвесторов и спекулянтов, они совершают сделки в валютах, отличных от их национальной валюты.
Слово риск во всех без исключения словарях определяется как «возможность убытка или ущерба». Таким образом, «риск» означает неуверенность в результате осуществления сделки, договора или другой транзакции рынка.
На концептуальном уровне валютные (и в более широкой интерпретации - финансовые) риски изучены достаточно хорошо. В условиях становления в Казахстане новой финансовой системы, ориентированной на социальную рыночную экономику, механизм регулирования финансовых отношений на уровне предприятий требует не меньшего внимания, чем макрорегуляторы экономических отношений. Финансовый менеджмент как самостоятельная наука появился в Казахстана совсем недавно, но уже успел зарекомендовать себя в качестве универсального инструмента управления финансовыми ресурсами предприятий с учетом риска.
Хеджирование валютного риска предприятий, занимающихся внешне¬торговой деятельностью, в последнее время становится все более насущ¬ной проблемой. Курсы конвертируемых валют уже подвергаются колебанию в таком широком диапазоне, что представляют опасность для внеш¬ней торговли. Курсовые колебания часто настолько велики, что могут превратить изрядно обговоренную и выгодно заключенную сделку из прибыльной в убыточную.
I. Теоретические основы валютного риска и теории хеджирования.
1.1. Экономическая сущность валютных рисков.
Подверженность валютному риску можно разделить на три взаимосвязанные категории:
а. трансляционная подверженность риску: иногда называемая учетная подверженность риску, возникает в связи с «транслированием» финансовых отчетов банка или предприятия, выраженных в иностранной валюте (например, отчетов иностранных дочерних компаний) во внутреннюю валюту (например, при консолидации финансовой отчетности фирмы);
b. транзакционная подверженность риску: отражает неопределенность в стоимости или в прибыльности сделок, деноминированных в иностранной валюте, если их оценивать в отечественной валюте, при том, что эти сделки заключаются с урегулированием (платежами) на будущую дату. Примером является товарный экспорт, деноминированный в валюте импортера, если последний берет кредит;
с. экономическая подверженность риску: риск изменения стоимости в отечественной валюте тех активов и обязательств фирмы (или банка), которые деноминированы в иностранной валюте, в связи с будущими изменениями обменного курса. В качестве примера можно привести активы и обязательства иностранных филиалов и дочерних компаний.
Трансляционный риск, как упоминалось выше, относится только к бухгалтерскому учету, в котором активы и обязательства, выраженные в иностранной валюте, периодически изменяются в размере как следствие изменения валютного курса при переводе показателей фирмы или банка - во внутреннюю валюту. Если курс иностранной валюты растет по отношению к внутренней валюте, иностранные актив, обязательства и акционерный капитал фирмы или банка также увеличивается в объеме по отношению к внутренней валюте. Обратное очевидно связано с падением курса иностранной валюты.
Транзакционный риск связан с финансовым риском по дебиторской и кредитной задолженности, выраженной в иностранной валюте. Валютные курсы имеют прямое воздействие на прибыльность фирмы, изменяя оценку во внутренней валюте ее дебиторских и кредиторских статей, если только транзакционный риск не будет нейтрализован должным хеджированием. Хедж применяется в финансовых (валютных) сделках конкретно для того, чтобы нейтрализовать данный риск.
Коммерческие банки должны всегда, в качестве элемента постоянной политики, рекомендовать (или даже требовать) своим клиентам, чтобы они полностью хеджировали свои транзакционные риски с тем, чтобы избежать потерь от неожиданных изменений валютного курса. Если банки и их клиенты не смогут сделать этого, станет невозможным измерять или предсказывать кредитный риск банка, что таким образом усиливает для банка возможность потерь.
Банки, как и их клиенты, заинтересованы в минимизации своей подверженности риску. Как и в случае процентного риска, международные банки и коммерческие компании часто тратят много времени и усилий на прогноз валютных курсов. Прогноз валютных курсов, как доказано, тем не менее, является значительно более трудным, чем прогноз внутренних процентных ставок. Главная причина в том, что валютные курсы определяются значительно большим числом сложных переменных, чем процентные ставки в любой данной стране. До сих пор искушение прогнозировать валютные ставки и ставки процента и, соответственно, оставлять «открытыми» валютные позиции (нехеджированными) - это искушение широко распространено среди казначеев корпораций, иногда с гибельными результатами.
Валютные отделы коммерческих банков также временами склонны поддерживать открытые позиции: быть «длинными» (поддерживать запасы иностранной валюты) или идти на «короткую» позицию (иметь задолженность по поставке иностранной валюты). Это целевое принятие на себя риска - обычно базируется на «надежных» валютных прогнозах, подготовленных банковским экономистом или главным валютным дилером и одобренных старшим менеджментом - это принятие риска несет в себе потенциал значительного риска для банка. Поэтому, наиболее благоразумная политика для менеджмента банка по отношению к валютному трейдингу заключается в следующем:
а. ограничить валютные сделки только транзакциями, инвестированными клиентами (теми, в основе которых лежат торговые сделки);
b. установить жесткие лимиты риска овернайт для валютного трейдинга, и ограничить данные лимиты только главными конвертируемыми валютами, на которые существует регулярный спрос корпоративных клиентов;
с. установить дневные и овернайт валютные лимиты для всех корпоративных и банковских клиентов, обслуживаемых банком и активно занимающихся валютным трейдингом, осуществлять жесткий мониторинг за их действиями.
Экономическая подверженность риску. Этот третий тип валютного риска является наиболее важным для мульнациональной фирмы и измеряет долгосрочное воздействие движения валютных курсов на стоимость фирмы. На Западе, и во все большей степени в других странах, реальная стоимость фирмы (стоимость, откорректированная на инфляцию) измеряется как настоящая стоимость всех будущих, откорректированных по инфляции, после взимания налогов денежных потоков фирмы, выраженных во внутренней валюте.
Поэтому на изменения реальной стоимости фирмы влияет не только уровень инфляции в стране местопребывания, но также и уровни инфляции и движения в валютных курсах в тех конкретных зарубежных странах, в которых фирма ведет свои операции. Короче говоря, экономический риск фирмы и ее реальная стоимость, подвержены влиянию, которое оказывает степень чувствительности настоящей стоимости ее долгосрочных денежных потоков, выраженных в местной валюте, к изменениям валютного курса. Учитывая часто значительный размер денежных потоков в иностранной валюте и тонкие взаимоотношения между изменениями уровня инфляции и валютных курсов, влияние этих сил на перевод денежных потоков, выраженных в иностранной валюте, в потоки, деноминированные в отечественной валюте, может быть очень значительным, и часто превращает прибыли в потери. Поэтому минимизация экономического риска на основе применения подходящей политики (включая хеджирование, оценки странового риска, установление лимитов риска по конкретным странам) должны быть стандартной процедурой для всех фирм, вовлеченных в международные торговые и инвестиционные сделки. Банки имеющие сделки с такими фирмами, должны быть обстоятельно ознакомлены с отсутствием или наличием подобных процедур у клиентов, ведущих активно международные операции. Риск банка - не имеет значения какого типа - часто производственный риск; иными словами, его размеры в значительной степени определяются степенью (степенями) риска, который принимают клиенты банка в своей деятельности, когда они осуществляют специфические действия или когда они присоединяются к таким действиям, когда это необходимо. Банки также принимают на себя экономический риск, например, путем инвестирования в финансовые активы, такие как ссуды, деноминированные в иностранной валюте, без хеджирования их в полном объеме, с учетом сроков и структуры обслуживания долга. Чаще всего это принятие на себя валютного риска происходит благодаря неспособности банка полностью избежать риск (например, неспособность получить хорошо распределенные по срокам депозиты в иностранной валюте или межбанковские ссуды). В этом смысле такое принятие риска противостоит ситуации, когда банк вырабатывает политическое решение взять на себя риск в надежде создать валютные прибыли, поддерживая нехеджированные позиции.
Банки должны принять постоянно действующую политику, направленную на благоразумное управление присущими им валютными рисками на основе установления лимитов, на объем и сроки всех их активов и обязательств, деноминированных в иностранной валюте, и на основе регулярного мониторинга соблюдения (с регулярным пересмотром) своих лимитов по каждой конкретно иностранной валюте. Такие политики, процедуры и лимиты должны быть детально представлены в банковском руководстве кредитной политики.
Управление рисками в Казахстанской экономике - пока редкое явление. Первыми столкнулись с необходимостью учета рисковых факторов участники кредитного рынка. Банковские системы используют готовые зарубежные модели управления, незначительно адаптировав их к Казахстанским условиям.
К сожалению, даже финансовые менеджеры СДС, то есть крупных предприятий сферы производства, торговли, услуг, ввиду недостатка финансов не могут позволить себе купить зарубежный софтвер по рискам. Поэтому здесь еще нет строгого научного подхода к этой сфере страхо-вания. Работа в данном направлении ведется главным образом через сис-тему высшего образования усилиями преподавателей-энтузиастов, чи-тающих дисциплины по различным рискам. Особенно хорошо вписывается в теорию страхования рисков математическая теория игр. Учитывая это, введем основные понятия теории рисков и свяжем их с возможностями математической теории игр в расширенной интерпретации.
Это вполне естественно, поскольку в коммерции всегда существовала, и будет существовать опасность денежных потерь, вытекающая из специфики тех или иных хозяйственных операций. Поэтому степенью риска можно назвать вероятность потери предприятием или частным лицом части своих расходов в результате осуществления производственной или финансовой деятельности.
Применяются следующие признаки классификации риска:
- простой (чистый);
- спекулятивный;
- системный (несистемный);
- инвестиционный;
- страховой;
- банковский,
Финансовое предпринимательство - это коммерческое предпринимательство, где товаром являются денежные средства (наличные, ценные бумаги, остатки дебиторской задолженности). Поэтому принято считать финансовые риски как спекулятивные риски, степень которых измеряет¬ся вероятностью ущерба или дивиденда по результатам финансовых опе¬раций (кредитование, финансовые инвестиции, эмиссия ценных бумаг и прочее).
Законодательные органы России сделали определенные шаги по обоснованию предпринимательских рисков на финансовом рынке. Так, финансовый риск классифицируют по типу потерь и разделяют на:
- прямые имущественные риски - угрозу утраты всего или части имущества;
- риски, связанные с обязательствами, - риск убытков по вине конкурентов, сотрудников или партнеров по причине изменения условий выполнения обязательств. В данном случае прямой ущерб партнера очевиден, а собственный риск убытка зависит от доказательства вины. Иначе толкуется финансовый риск предпринимателями кредитного рынка. Здесь финансовый риск - разновидность, соответственно, бан-ковских (в банковской системе), страховых (для пенсионной и страховой системы), страховых (для бирж, инвестиционных фондов и т. д.) рисков. Под финансовым риском на рынке ссудных капиталов обычно подразу-мевается разновидность общих рисков, связанная с угрозой невыполне¬ния обязательств по причине банкротства или несостоятельности. Разли¬чают следующие составляющие финансовых рисков:
- кредитный;
- процентный;
- валютный;
- риск упущенной выгоды;
- инвестиционный;
- налоговый.
Кроме того, различные виды финансовых рисков имеют дополни-тельную специфическую классификацию. Например, банковские риски представляют собой опасность потерь и банковских операциях. Они мо¬гут подразделяться на:
- внешние (страновой и валютный);
- внутренние (риски пассивных и активных операций, риски связанные со спецификой клиента)
Предприниматели кредитного рынка финансовый риск связывают с необходимостью учета следующих специфических факторов.
- неплатежеспособность клиента финансовой сделки;
- общее ухудшение финансового положения клиента.
Наиболее интересны и практически полезны методы страхования рисков в сфере производства, предпринимательства и обращения. Зало¬гом выживания и стабильности предприятия служит его финансовая устойчивость, под которой понимают такое состояние финансовых ресурсов, которое обеспечивает развитие предприятия за счет собственного ка¬питала при сохранении платежеспособности и кредитоспособности в усло¬виях допустимого уровня финансового риска.
Инвестиционный риск всегда сопутствует выбору вариантов вложения финансовых ресурсов, а это связано со значительной неопределенностью в жизнеспособности проекта. Поэтому сначала следует максимально сни¬зить влияние валютного и других рисков, для чего необходимо опреде¬лить величину финансового риска на основе сравнения альтернативных вариантов.
Инвестиционный риск подразделяют на систематический и несистематический. Систематический риск связан с общей политической и экономической ситуацией в стране и в мире, в частности, с ростом цен на ресурсы, общерыночным падением спроса и т. д.
К категории несистематических рисков относят риск ликвидности, риск изменения процентной ставки, отраслевой и финансовый риски. При этом риск ликвидности связан с возможной задержкой в реализации вновь приобретенной ценной бумаги (или другого актива). Отраслевой риск связан с изменением состояния цен в данной отрасли экономики. Финансовый риск предприятия требует внимания как со стороны по-средников рынка финансовых услуг, так и со стороны инвесторов.
Финансовое положение предприятия часто определяется уровнем собственных и заемных средств. Дело в том, что заемные средства (например, банковские кредиты) представляют собой достаточно выгодный источник финансирования деятельности СДС (корпораций), поскольку сумма про¬центов, выплачиваемых за кредит, как правило, ниже стоимости выпуска дополнительного тиража акций и облигаций.
Но чем выше доля заемных средств, тем больше вероятность для ак-ционеров остаться без дивидендов, поскольку значительная доля чистой прибыли уйдет кредитору в качестве процентов по долгу. При банкротст¬ве такого предприятия часть сумм, полученных от реализации активов, пойдет в уплату долга, и возместить вложения инвесторов будет нечем.
1.2. Экономические основы теории хеджирования.
Хеджирование валютного риска предприятий, занимающихся внешне¬торговой деятельностью, в последнее время становится все более насущ¬ной проблемой. Курсы конвертируемых валют уже подвергаются колебанию в таком широком диапазоне, что представляют опасность для внеш¬ней торговли. Курсовые колебания часто настолько велики, что могут превратить изрядно обговоренную и выгодно заключенную сделку из прибыльной в убыточную.
При каждой более или менее крупной внешнеторговой сделке и особенно, если она заключается в кредит, существует большая вероятность курсовых колебаний, которые могут нарушить всю калькуляцию торгов-ца. Верно, однако, что перемена в курсе может вызвать как потери, так и прибыль для одного из партнеров. Например, если валюта платежа по-вышает свой курс, это будет убытком для импортера, но прибылью для экспортера и, наоборот, понижение курса валюты платежа представляет убытки для экспортера и прибыль для импортера.
Хороший торговец, однако, не рассчитывает на конъюнктурную при-быль от движения валютных курсов, потому что они могут принести и убытки. Он выигрывает только на разнице между ценой товара по по-ставке и продажной стоимостью и ему этого достаточно.
Валютный рынок не входит в сферу его бизнеса, но он знаком с ним, и вероятность участия в нем не мала. По этой причине солидные торгов¬цы стремятся изолировать валютные факторы при торговой сделке и рассчитывают только на чисто торговые условия. Цель мер по страхованию от валютного риска - предотвращение импортера или экспортера от неблагоприятных для них изменений валютных курсов и других валютных условий за время, проходящее с момента заключения сделки до оплаты по ней.
Меры, носящие чисто валютный характер в этом направлении, разделяются в основном на три вида. Прежде всего необходим подбор валюты платежа с учетом того, что экспортер или кредитор по международным кредитам не получит менее ценного валютного эквивалента по сравне¬нию с договоренным во время заключения торговой или кредитной сделки, а импортер или должник не заплатит больше реальных валютных ценностей, чем было договорено.
Во-вторых, участники торговых или кредитных сделок страхуются от значительных изменений в валютных курсах за период с момента заключения сделки до момента платежа. Вместе с тем в расчетные условия вклю¬чаются соответствующие положения, исключающие или смягчающие валютный риск.
В-третьих, рекомендуется там, где это возможно, применять антиинфляционное обеспечение на случай фактического уменьшения валютных поступлений от экспорта в результате всеобщего обесценивания валют по отношению к товароматериальным ценностям. Этот вид обеспечения содержит некоторые валютные элементы, но, скорее, представляет собой противодействие колебаниям цен.
Предотвращение валютного риска посредством подходящего подбора валюты покупки и валюты платежа имеет широкое применение и целый ряд преимуществ при обыкновенных внешнеторговых сделках, особенно при оплате наличными. Этот вид страхования легко осуществим и поня¬тен обыкновенному бизнесмену. Он не связан с техническими трудностями и юридическими сложностями по применению валютных клаузул, многие из которых при нынешних условиях должны основываться на сложных валютных корзинах.
Элементарный вариант этого вида валютного обеспечения - принятие одной и той же валюты покупки и платежа. Таким образом, вообще удается избежать применения валютного курса, и повышение или спад валюты платежа по отношению к валюте закупки не дает прибыли (или убытков) ни одному из партнеров по сделке.
Независимо от облегчений, которые предлагает этот метод, нужно иметь в виду, что он не исключает целиком риск валютных курсов. Это проблема, при решении которой необходимо исследовать ряд условий и предпосылок в экономической, финансовой, социальной и политической области, знать особенности банковской техники, валютных, денежных и капиталовых рынков, пользоваться возможностями эконометрики, мате-матики и электронно-вычислительной техники.
Однако нет никакой гарантии, что прогноз во всех случаях будет то-чен. При формировании валютных курсов действуют многочисленные факторы, различные по происхождению, силе и направлению. Некото¬рые из них взаимно нейтрализуются, другие взаимно накладываются и усиливаются. Для практикующего бизнесмена будет трудно делать ва-лютные прогнозы. С этой целью он может обратиться к некоторым более опытным банковским дилерам, имеющим контакт с валютным рынком за границей, но и их рекомендации следует принимать с известной долей скептицизма.
Когда сделки значительны по своему объему и особенно, когда речь идет о более продолжительном периоде между договариванием и плате-жом, что характерно для операций по кредиту, приходится применять валютные клаузулы как наиболее эффективную меру обеспечения при валютном риске.
В прошлом, когда действовала Бреттон-Вудская система с ее паритетами, интервенционными точками и определенным золотым содержани¬ем, простым и эффективным средством защиты от валютного риска была золотая клаузула. Эта клаузула представляла собой связь валюты платежа с ее золотым содержанием. При девальвации и ревальвации, которые представляли собой перемену в золотом содержании, обе стороны по сделке были обеспечены на случай курсовых разниц.
Что же касается колебании валютных курсов около паритета в грани-цах интервенциональных точек, эти границы были настолько узкими (± 0,75% относительно паритета) и колебания настолько незначительны¬ми, что их спокойно можно было оставлять без внимания. В настоящее время, однако, золотое содержание валют уже не существует. Поэтому золотые клаузулы уже являются малоэффективными.
В качестве альтернативы золотым клаузулам до недавнего времени употреблялись и теперь еще кое-где находят применение клаузулы, в ос-нове которых стоит какая-либо из стабильных конвертируемых валют, таких как германская марка или швейцарский франк. Эти валюты, одна¬ко, также подвержены колебаниям под натиском спекуляций на валют-ных и денежных рынках, в результате внутренних мероприятий соответ-ствующих центральных банков в целях урегулирования местных валют-ных, кредитных и денежных проблем и влияния на валютную конъюнк-туру. В принципе сильные валюты дают известную уверенность продавцу в той степени, в которой он обеспечил себе поступление валютного эк-вивалента в сравнительно стабильной валюте, но она во многих случаях обусловлена рядом других факторов.
В качестве другого решения проблемы валютно-курсового обеспече-ния практика привела к использованию группы валют в качестве основы для составления валютных клаузул.
Эффективным методом обеспечения на случай валютного риска является компенсация возможных убытков от изменения курсов посредством обратной сделки «на срок». Срочная валютная сделка представляет собой покупку или продажу одной валюты по условиям, договоренным в день заключения сделки, а исполнение самой сделки, то есть предоставление валюты и оплата по ней в другой валюте, осуществляется в определен¬ный будущий срок. Срочные валютные сделки используются для обеспечения, как импортера, так и экспортера.
Метод «б» (покупка валютной опции) представляет альтернативу классической срочной сделке. Валютная опция, так же как и срочная сделка, предлагает импортерам и экспортерам обеспечение в случае неблагоприятного изменения валютных курсов. Однако имеет дополнительный плюс, так как оставляет открытой возможность использовать благопри¬ятное развитие курсов.
Через опцию клиент получает право (но не обязанность) продать или купить предварительно договоренную валюту (если в договоре это предусмотрено) или только продать эту валюту, если договорено таким образом. За приобретение права или купить, или продать иностранную валюту, не имея прямых обязательств для этого, клиент платит так называемую «опционную премию».
Тот, кто покупает валютную опцию, получает тем самым право на следующее:
- купить валюту (call option);
- продать валюту (put option);
Обе альтернативы исполняются при предварительно определенной цене (базисная цена или striking price) в определенный клиентом момент за установленную банком премию. В нашем примере, согласно которому фирма «А» нуждается в иностранной валюте, она закупит доллары США, то есть воспользуется покупкой опции.
Метод "в" представляет немедленную покупку "спот" (на кассовом рынке) валюты, которую импортер должен уплатить за предстоящую поставку. С этой целью он пользуется кредитом банка.
Последний вариант "г" для курсового обеспечения похож на предыдущий, но отличается от него использованием собственных оборотных средств для приобретения необходимой иностранной валюты вместо использования кредита.
Экспортер может обеспечить себя на случай курсового риска, получив кредит в иностранной валюте (в данном случае в британских фунтах) на сумму, равную ожидаемым поступлениям в той же валюте.
II. Риски в международных валютно-кредитных и финансовых отношениях, способы их страхования.
2.1. Управление валютным риском.
Управление валютным риском - действия по снижению издержек, связанных с риском, снижение его максимальной величины. Иначе говоря, валютные риски – это минимаксные потери, теория которых может быть достаточно полно сформулирована на основе теории игр. Потери и мероприятия по их предупреждению оцениваются в денежном выражении и входят в сферу действия финансового менеджмента, целью которого является уравновесить эти два вида расходов и спланировать процесс заключения новых сделок с минимизацией максимальных потерь.
Принято говорить о пяти методах управления риском:
- отказ;
- предупреждение;
- контроль;
- страхование;
- признание.
Отказ от совершения рискового мероприятия означает для предпринимателя потерю возможного выигрыша. Возможность уберечься от по¬терь и получить, прибыль в рискованном контракте - высшее предназначение теории риска.
Предупреждение потерь за счет одного страхования - самый низкий уровень теории предупреждения потерь от риска. Инвестор готов отказать¬ся от части доходов, заплатить за возможность снижение риска до нуля.
Когда используется страхование как услуга кредитного рынка, финансовый менеджер предприятия должен определить приемлемое для него соотношение между страховой премией и страховой суммой.
Страхован премия - это плата за страховой риск страхователя страховщику, страховая сумма - денежная сумма, на которую страхуются материальные ценности или ответственность страхователя.
К признанию ущерба прибегают, во-первых, когда сумма ущерба невелика и ею можно пренебречь. И, во-вторых, разновидностью признания ущерба является диверсификация рисков, то есть превращение одного риска в другой или «измельчение» одного вида риска на несколько с меньшими объемами ущерба каждого.
Методы управления валютными рисками подразделяются в зависимости от способа реализации на физическую и экономическую защиту. При выборе конкретного способа снижения финансового риска инвестор должен исходить из следующих принципов:
- нельзя рисковать больше, чем собственный капитал;
- нельзя рисковать многим ради малого.
Применение на практике этих принципов означает, что следует рассчитать максимально возможный убыток по данному виду риска, сопоставить его с объемом собственного капитала, а затем сопоставить весь возможный убыток с общим объемом собственных финансовых ресурсов. На последнем шаге необходимо определить, не приведет ли данный риск к банкротству предприятия. Таким образом, в управлении финансовыми рисками участвуют все элементы теории: от планирования до контроля.
Процесс управления валютным риском может быть разбит на шесть последовательных стадий:
- определение цели;
- выяснение риска;
- оценка риска;
- выбор метода управления риском;
- осуществление управления;
- подведение результатов.
Определение цели сводится к обеспечению существования фирмы, защите предприятия от условий внешней среды или оптимизация внутрен-ней среды. Под внешней средой понимается множество стратегий субъек-тов рынка финансовых средств: клиентов, покупателей, конкурентов, государства.
Факторами косвенного воздействия являются: состояние экономики и финансовой системы (в особенности факторы уровня научно-техниче¬ских достижений), международные события. Фактором внутренней «экономической безопасности» является система, которая предотвращает (минимизирует) все непредусмотренные расходы.
Выяснение риска осуществляется путем сбора различной информации, используя официальные и неофициальные каналы:
- отчетность;
- бизнес-планы;
- данные, полученные из средств массовой информации.
Оценка риска может быть предварительной и окончательной. Например, если убыток уже имел место, следует определить степень угрозы существованию предприятия, скажем, угрозу банкротства или сокраще¬ния деятельности.
Далее выбирается метод управления риском. Так, если таковым избран метод страхования, то приобретается страховой полис. Одновре-менно могут быть выбраны несколько разных страховых компаний в за-висимости от их специализации в области страховых рисков. Затем про-водится анализ и выбирается наиболее оптимальная по времени, цене и обеспечению форма страхового полиса.
Последний шаг в процедуре управления финансовым риском - оценка и анализ финансовых результатов. Для этого необходима отлаженная система получения достоверной информации. Только в этом случае можно с уверенностью проводить стандартные процедуры финансового анализа для сопоставления уровня полученного ущерба. Анализ риска при разработке бизнес-плана - наиболее сложный и ответственный мо¬мент, включающий качественный и количественный анализы.
Качественный анализ представляет собой идентификацию всех возможных рисков. Его главная задача - определение всех факторов риска.
Количественный анализ - это определение конкретного и финансового риска в совокупности.
Иногда качественный и количественный анализ проводят на основе оценки влияния внутренних и внешних факторов. Производится поэлементная оценка удельного веса их влиянии на работу данной СДС, предприятия, холдинга и ее денежное выражение. Хотя этот метод считается трудоемким с точки зрения количественного анализа, но он приносит несомненные плоды.
Поэтому целесообразно дать описание методов количественного анализа валютного риска. Считается, что количественный анализ может быть осуществлен объективными или субъективными методами. Объективным методом пользуются для определения вероятности наступления неблагоприятного события. Субъективный метод базируется на использовании субъективных критериев.
В основе количественной оценки финансовых рисков положена методика определения функциональной зависимости вероятности наступления риска от внешних факторов. Эта зависимость представляется кривой вероятностей появления определенного уровня потерь. Для построения кривой риска применяются различные способы:
- статистический;
- основанный на разности затрат;
- метод экспертных оценок;
- аналитический;
- использование аналогов.
Среди них наибольшее распространение находит статистический метод, который заключается в изучении статистики потерь и прибылей, имевших место на данном или аналогичном производстве. Финансовый риск, как любой другой риск, имеет математически выраженную вероят-ность наступления потери, которая опирается на статистические данные и может быть рассчитана с высокой точностью.
Чтобы количественно определить величину финансового риска, необходимо знать все возможные последствия отдельного действия и вероятность самих последствий. Здесь часто применяют метод экспертных оценок. Этот подход состоит в сборе и обработке мнений опытных предпри¬нимателей и специалистов. Он отличается от статистического подхода всего лишь методом сбора информации. Данный способ предполагает сбор и изучение оценок экспертов, поэтому ценность подхода прямо за¬висит от квалификации экспертов. Реализация экспертного метода – процесс дорогой и трудоемкий, имеющий много тонких психологических и организационных проблем.
Анализ чувствительности модели состоит из следующих шагов:
- выбор ключевого показателя;
- выбор факторов, влияющих на чувствительность (внутренняя норма доходности, чистый приведенный доход);
- расчет значений ключевого показателя на разных фазах проекта;
- реализация на различных этапах осуществления проекта (оценка расходов на капстроительство и т. д.).
Вместе с тем анализ чувствительности имеет и серьезные недостатки:
- он не является всеобъемлющим;
- не учитывает наличие альтернативных проектов.
Метод аналогии обычно используется при анализе риска нового проекта. При этом исследуются данные о последствиях воздействий неблагоприятных факторов.
Рассматриваемые проблемы управления отдельными рисками замыкаются на общих трех методах:
- распределение риска между участниками проекта;
- страхование (заключение договора с исполнителями);
- создание фонда страхования.
Даже устойчивые предприятия могут столкнуться с проблемой страхования рисков в связи со снижением доходов из-за краткосрочного падения спроса, изменения курса валюты и т.д. Поэтому в рыночной экономике без кредитования деятельности невозможно существование СДС (предприятий). Для предупреждения риска кредитования обычно используется следующие методы:
- регулярная оценка платежеспособности предприятия;
- уменьшение размеров получаемых кредитов;
- страхование кредитов.
Методы снижения процентного риска подобны методам снижения рисков кредитования, а также инвестиций. Они включают:
- свопы;
- фьючерсные контракты;
- опционы и др.
Управление налоговым риском представляется в настоящее время наиболее актуальным. Следует использовать все способы законного снижения налогов:
- применять налоговое планирование;
- консультации;
- использование новейшей и замена устаревшей законодательной информации.
Для снижения валютного риска используются следующие формы получения кредитов в разных валютах:
- форвардные контракты;
- страхование валютного риска (передача всего риска страховой организации);
- работа с несколькими видами валюты (диверсификация);
- использование валютных опционов, включая хеджирование.
В общем виде управление риском означает возможность уберечься от случайностей при помощи, конкретного набора предупреждающих дейст¬вий, приводящее к ограничению дальнейшего роста размера убытка. Ме¬тод управления риском означает два вида действий: перераспределение потерь среди предпринимателей, подвергнувшихся однотипному риску (самосохранение), или обращение за помощью к страховой фирме.
2.2. Методы страхования валютного риска.
Каждая проводимая на рынке операция или сделка подвергается определенному виду риска. Интуитивно любой участник валютного рынка понимает под риском некую вероятность отклонения событий от среднего ожидаемого результата. Однако часто таких представлений отнюдь недостаточно для успешной деятельности на современном валютном рынке.
Специалист, начинающий проведение валютных операций должен отдавать себе отчет, насколько рискован и агрессивен этот рынок. В этой связи очень важно:
- понимать содержание валютного риска;
- различать виды валютных рисков и уметь оценивать величины конкретных рисков;
- представлять на сколько риски на отдельном национальном
валютном рынке выше чем, например, на фондовых рынках ведущих
государств мира.
Итак, что такое валютный риск? Валютный риск-опасность потерь при проведении внешнеторговых валютных и других операций в связи с изменением курсов иностранной валюты в период между заключением контракта и его исполнением. Чаще всего, валютный риск возникает в связи с вложением в ценные бумаги в иностранной валюте при изменении курса валюты.
Валютный риск имеет много общего с процентным риском. Оба включают элементы цены и стоимости и, следовательно, будущих доходов и убытков. Факторы «цены» обоих идентичны - это спрос и предложение, на которые сильное влияние оказывает внутренняя и внешняя денежная политика.
Когда возникает валютный риск?
В принципе, с момента подписания любого контракте, в
котором цена установлена не в национальной валюте, и даже раньше
ее, с момента представления коммерческого предложения с такой
ценой.
Риск для экспортера - это падение курса иностранной валюты с момента получения заказа до получения платежа.
Риск для импортера - повышение курса иностранной валюты в отрезок между датой подтверждения заказа и днем платежа.
Избежать этих рисков позволяют следующие операции:
1. Фиксирование цены в национальной валюте или заблаговременное установление курса иностранной валюты по отношению к национальной. Это означает включение в контракт условия о том, что курс данной валюты, по отношению к курсу валюты экспортера на текущий день такой-то и что этот курс остается в силе для пересчета в день платежа.
2. Взаимоувязка рисков экспорта или импорта с таким расчетом, чтобы сумма всех требований и обязательств совпадала в одной и той же валюте. Этот метод широко используют фирмы, которые покупают сырье на международном рынке в $, где цены на их продукцию так же котируются в $.
3. Получение выгодных условий от своих национальных банков.
4. Заключение специальных срочных валютных сделок с банками.
5. Валютный опцион.
Валютный опцион — включаемое в срочные биржевые сделки условие, по которому одной из сторон представляется возможность пользоваться определенным правом или отказаться от него (право покупки или продажи валюты).
Опцион дает право покупателю в заранее установленное время купить определенную сумму иностранной валюты по заранее фиксированному курсу.
Эта схема принята в Европе и называется call-option, если опцион существует в пользу потребителя, или put-option, если опцион существует в пользу продавца, т.е. если продавец имеет право продавать иностранную валюту по заранее фиксированному курсу.
Существует американский вариант опциона, когда он фиксируется не на конкретный спрос. Покупатель по этому опциону имеет право воспользоваться им или - в случае более выгодного курса на день платежа - отказаться от него. При этом покупатель опциона заплатит продавцу надбавку (Premium) в день заключения опциона.
Валютные опционы носят спекулятивный характер в отдельных странах они либо запрещены, либо заключаются в ограниченном объеме.
Помимо этого существует система так называемых zero-cost-options или forward-range-contract.
По этой системе экспортер покупает put-option и одновременно продает по другому базисному курсу call-option. Клиент банка сам определяет базисный курс, по которому он хочет ограничить свой риск.
То есть экспортер страхует свой валютный риск путем установления базисного курса.
Валютные опционы применяются, если покупателе опциона стремится застраховать себя от риска изменения валюты в определенном направлении. Этот риск может быть:
1. Потенциальным и возникает в случае присуждения фирме контракта на поставку товаров.
2. Связанным с хеджированием вложения капитала в другой: валюте по более привлекательным ставкам.
3. При торговой сделке, когда экспортер стремится застраховать риск потерь от неблагоприятного изменения валютного курса и одновременно сохранить перспективу выигрыша в случае благоприятной для него динамики курса валюты, в которой заключена сделка.
Если банки считают, что курс валюты, в которой установлена или предполагается быть установленной цена в контракте, будет повышаться до дня платежа, то они станут требовать надбавку к курсу на день заключения сделки (Report или Premium).
И наоборот, если банки рассчитывают на падение курса данной валюты до дня платежа, то разница между курсом на день заключения сделки с банком и зафиксированным курсом будет отрицательной. Она именуется скидкой (Deport или Duscount).
Оба вида курсовых разниц - Deport и Duscount называют своп. Т.е. «своповская ставка» - это разница между сегодняшним курсом и тем курсом, по которому банки готовы заключить сделку на срок, т.е. по которому они обязываются покупать у экспортера валюту, полученную им, в свою очередь от покупателя в день платежа, или наоборот - продавать импортеру ту валюту, которую он должен перевести продавцу в день платежа.
Тот курс, который возникает за счет изменения сегодняшнего курса - с уменьшением или надбавкой на «своповскую ставку», называется Solo или Outright Exchange Rate.
Следовательно, срочные операции - это банковские трансакции, в которых банк заранее фиксирует курс, по которому он покупает у экспортера иностранную валюту, полученную от покупателя, или продает импортеру ту иностранную валюту, которая ему нужна для перевода поставщику.
Со своей стороны банки страхуются от валютных рисков таких сделок на срок, путем осуществления встречных операций, которые позволяют сбалансировать задолжность, или же заранее покупают и продают данную валюту. Кроме того, существует международный межбанковский рынок иностранных валют, на котором байки покупают валюту на срок.
Когда клиент по различным причинам в день платежа не в состоянии выполнить контракт с банком, остается использовать следующие возможности:
- Если срок платежа продлится на какое-то время, то можно пролонгировать и соответствующую валютную операцию с банком на тот же срок. Однако в зависимости от динамики курса иностранной валюты банки требуют соответствующих скидок или надбавок.
- Если сделка, по которой клиент заключил с банком срочную валютную операцию, вообще не состоится, то клиент банка обязан купить или продать данную валюту по биржевому курсу за два дня до наступления заранее установленного дня платежа и произвести расчет с банком по заблаговременно зафиксированному курсу.
Одним из способов страхования валютного риска являются форвардные сделки с валютой платежа. Например, экспортер, продавая товары на определенную валюту, одновременно заключает валютную сделку на срок, реализуя будущую валютную выручку. Импортер, напротив, прибегает к форвардной сделке для заблаговременного приобретения валюты платежа, если ожидается повышение ее курса к моменту платежа по контракту.
С 70-х гг. для страхования валютного риска применяются валютные фьючерсы - торговля стандартными контрактами. Для защиты банковского портфеля ценных бумаг, приносящих фиксированные доходы, применяются процентные фьючерсы. Использование срочных валютных сделок и операций «своп» для страхования валютного риска отчасти связано с государственным контролем над состоянием балансов банков, т.к. эти операции учитываются на внебалансовых счетах.
Валютный риск можно разделить на три взаимосвязанные категории:
1. Обменный риск: риск изменения стоимости активов или пассивов банка из-за будущих изменений курса.
2. Риск перевода: имеет бухгалтерскую природу, связан с различиями в учете активов и пассивов в иностранной валюте.
3. Риск сделок: неопределенность стоимости в национальной валюте сделки в будущем, которая выражена в иностранной валюте. .....
Слово риск во всех без исключения словарях определяется как «возможность убытка или ущерба». Таким образом, «риск» означает неуверенность в результате осуществления сделки, договора или другой транзакции рынка.
На концептуальном уровне валютные (и в более широкой интерпретации - финансовые) риски изучены достаточно хорошо. В условиях становления в Казахстане новой финансовой системы, ориентированной на социальную рыночную экономику, механизм регулирования финансовых отношений на уровне предприятий требует не меньшего внимания, чем макрорегуляторы экономических отношений. Финансовый менеджмент как самостоятельная наука появился в Казахстана совсем недавно, но уже успел зарекомендовать себя в качестве универсального инструмента управления финансовыми ресурсами предприятий с учетом риска.
Хеджирование валютного риска предприятий, занимающихся внешне¬торговой деятельностью, в последнее время становится все более насущ¬ной проблемой. Курсы конвертируемых валют уже подвергаются колебанию в таком широком диапазоне, что представляют опасность для внеш¬ней торговли. Курсовые колебания часто настолько велики, что могут превратить изрядно обговоренную и выгодно заключенную сделку из прибыльной в убыточную.
I. Теоретические основы валютного риска и теории хеджирования.
1.1. Экономическая сущность валютных рисков.
Подверженность валютному риску можно разделить на три взаимосвязанные категории:
а. трансляционная подверженность риску: иногда называемая учетная подверженность риску, возникает в связи с «транслированием» финансовых отчетов банка или предприятия, выраженных в иностранной валюте (например, отчетов иностранных дочерних компаний) во внутреннюю валюту (например, при консолидации финансовой отчетности фирмы);
b. транзакционная подверженность риску: отражает неопределенность в стоимости или в прибыльности сделок, деноминированных в иностранной валюте, если их оценивать в отечественной валюте, при том, что эти сделки заключаются с урегулированием (платежами) на будущую дату. Примером является товарный экспорт, деноминированный в валюте импортера, если последний берет кредит;
с. экономическая подверженность риску: риск изменения стоимости в отечественной валюте тех активов и обязательств фирмы (или банка), которые деноминированы в иностранной валюте, в связи с будущими изменениями обменного курса. В качестве примера можно привести активы и обязательства иностранных филиалов и дочерних компаний.
Трансляционный риск, как упоминалось выше, относится только к бухгалтерскому учету, в котором активы и обязательства, выраженные в иностранной валюте, периодически изменяются в размере как следствие изменения валютного курса при переводе показателей фирмы или банка - во внутреннюю валюту. Если курс иностранной валюты растет по отношению к внутренней валюте, иностранные актив, обязательства и акционерный капитал фирмы или банка также увеличивается в объеме по отношению к внутренней валюте. Обратное очевидно связано с падением курса иностранной валюты.
Транзакционный риск связан с финансовым риском по дебиторской и кредитной задолженности, выраженной в иностранной валюте. Валютные курсы имеют прямое воздействие на прибыльность фирмы, изменяя оценку во внутренней валюте ее дебиторских и кредиторских статей, если только транзакционный риск не будет нейтрализован должным хеджированием. Хедж применяется в финансовых (валютных) сделках конкретно для того, чтобы нейтрализовать данный риск.
Коммерческие банки должны всегда, в качестве элемента постоянной политики, рекомендовать (или даже требовать) своим клиентам, чтобы они полностью хеджировали свои транзакционные риски с тем, чтобы избежать потерь от неожиданных изменений валютного курса. Если банки и их клиенты не смогут сделать этого, станет невозможным измерять или предсказывать кредитный риск банка, что таким образом усиливает для банка возможность потерь.
Банки, как и их клиенты, заинтересованы в минимизации своей подверженности риску. Как и в случае процентного риска, международные банки и коммерческие компании часто тратят много времени и усилий на прогноз валютных курсов. Прогноз валютных курсов, как доказано, тем не менее, является значительно более трудным, чем прогноз внутренних процентных ставок. Главная причина в том, что валютные курсы определяются значительно большим числом сложных переменных, чем процентные ставки в любой данной стране. До сих пор искушение прогнозировать валютные ставки и ставки процента и, соответственно, оставлять «открытыми» валютные позиции (нехеджированными) - это искушение широко распространено среди казначеев корпораций, иногда с гибельными результатами.
Валютные отделы коммерческих банков также временами склонны поддерживать открытые позиции: быть «длинными» (поддерживать запасы иностранной валюты) или идти на «короткую» позицию (иметь задолженность по поставке иностранной валюты). Это целевое принятие на себя риска - обычно базируется на «надежных» валютных прогнозах, подготовленных банковским экономистом или главным валютным дилером и одобренных старшим менеджментом - это принятие риска несет в себе потенциал значительного риска для банка. Поэтому, наиболее благоразумная политика для менеджмента банка по отношению к валютному трейдингу заключается в следующем:
а. ограничить валютные сделки только транзакциями, инвестированными клиентами (теми, в основе которых лежат торговые сделки);
b. установить жесткие лимиты риска овернайт для валютного трейдинга, и ограничить данные лимиты только главными конвертируемыми валютами, на которые существует регулярный спрос корпоративных клиентов;
с. установить дневные и овернайт валютные лимиты для всех корпоративных и банковских клиентов, обслуживаемых банком и активно занимающихся валютным трейдингом, осуществлять жесткий мониторинг за их действиями.
Экономическая подверженность риску. Этот третий тип валютного риска является наиболее важным для мульнациональной фирмы и измеряет долгосрочное воздействие движения валютных курсов на стоимость фирмы. На Западе, и во все большей степени в других странах, реальная стоимость фирмы (стоимость, откорректированная на инфляцию) измеряется как настоящая стоимость всех будущих, откорректированных по инфляции, после взимания налогов денежных потоков фирмы, выраженных во внутренней валюте.
Поэтому на изменения реальной стоимости фирмы влияет не только уровень инфляции в стране местопребывания, но также и уровни инфляции и движения в валютных курсах в тех конкретных зарубежных странах, в которых фирма ведет свои операции. Короче говоря, экономический риск фирмы и ее реальная стоимость, подвержены влиянию, которое оказывает степень чувствительности настоящей стоимости ее долгосрочных денежных потоков, выраженных в местной валюте, к изменениям валютного курса. Учитывая часто значительный размер денежных потоков в иностранной валюте и тонкие взаимоотношения между изменениями уровня инфляции и валютных курсов, влияние этих сил на перевод денежных потоков, выраженных в иностранной валюте, в потоки, деноминированные в отечественной валюте, может быть очень значительным, и часто превращает прибыли в потери. Поэтому минимизация экономического риска на основе применения подходящей политики (включая хеджирование, оценки странового риска, установление лимитов риска по конкретным странам) должны быть стандартной процедурой для всех фирм, вовлеченных в международные торговые и инвестиционные сделки. Банки имеющие сделки с такими фирмами, должны быть обстоятельно ознакомлены с отсутствием или наличием подобных процедур у клиентов, ведущих активно международные операции. Риск банка - не имеет значения какого типа - часто производственный риск; иными словами, его размеры в значительной степени определяются степенью (степенями) риска, который принимают клиенты банка в своей деятельности, когда они осуществляют специфические действия или когда они присоединяются к таким действиям, когда это необходимо. Банки также принимают на себя экономический риск, например, путем инвестирования в финансовые активы, такие как ссуды, деноминированные в иностранной валюте, без хеджирования их в полном объеме, с учетом сроков и структуры обслуживания долга. Чаще всего это принятие на себя валютного риска происходит благодаря неспособности банка полностью избежать риск (например, неспособность получить хорошо распределенные по срокам депозиты в иностранной валюте или межбанковские ссуды). В этом смысле такое принятие риска противостоит ситуации, когда банк вырабатывает политическое решение взять на себя риск в надежде создать валютные прибыли, поддерживая нехеджированные позиции.
Банки должны принять постоянно действующую политику, направленную на благоразумное управление присущими им валютными рисками на основе установления лимитов, на объем и сроки всех их активов и обязательств, деноминированных в иностранной валюте, и на основе регулярного мониторинга соблюдения (с регулярным пересмотром) своих лимитов по каждой конкретно иностранной валюте. Такие политики, процедуры и лимиты должны быть детально представлены в банковском руководстве кредитной политики.
Управление рисками в Казахстанской экономике - пока редкое явление. Первыми столкнулись с необходимостью учета рисковых факторов участники кредитного рынка. Банковские системы используют готовые зарубежные модели управления, незначительно адаптировав их к Казахстанским условиям.
К сожалению, даже финансовые менеджеры СДС, то есть крупных предприятий сферы производства, торговли, услуг, ввиду недостатка финансов не могут позволить себе купить зарубежный софтвер по рискам. Поэтому здесь еще нет строгого научного подхода к этой сфере страхо-вания. Работа в данном направлении ведется главным образом через сис-тему высшего образования усилиями преподавателей-энтузиастов, чи-тающих дисциплины по различным рискам. Особенно хорошо вписывается в теорию страхования рисков математическая теория игр. Учитывая это, введем основные понятия теории рисков и свяжем их с возможностями математической теории игр в расширенной интерпретации.
Это вполне естественно, поскольку в коммерции всегда существовала, и будет существовать опасность денежных потерь, вытекающая из специфики тех или иных хозяйственных операций. Поэтому степенью риска можно назвать вероятность потери предприятием или частным лицом части своих расходов в результате осуществления производственной или финансовой деятельности.
Применяются следующие признаки классификации риска:
- простой (чистый);
- спекулятивный;
- системный (несистемный);
- инвестиционный;
- страховой;
- банковский,
Финансовое предпринимательство - это коммерческое предпринимательство, где товаром являются денежные средства (наличные, ценные бумаги, остатки дебиторской задолженности). Поэтому принято считать финансовые риски как спекулятивные риски, степень которых измеряет¬ся вероятностью ущерба или дивиденда по результатам финансовых опе¬раций (кредитование, финансовые инвестиции, эмиссия ценных бумаг и прочее).
Законодательные органы России сделали определенные шаги по обоснованию предпринимательских рисков на финансовом рынке. Так, финансовый риск классифицируют по типу потерь и разделяют на:
- прямые имущественные риски - угрозу утраты всего или части имущества;
- риски, связанные с обязательствами, - риск убытков по вине конкурентов, сотрудников или партнеров по причине изменения условий выполнения обязательств. В данном случае прямой ущерб партнера очевиден, а собственный риск убытка зависит от доказательства вины. Иначе толкуется финансовый риск предпринимателями кредитного рынка. Здесь финансовый риск - разновидность, соответственно, бан-ковских (в банковской системе), страховых (для пенсионной и страховой системы), страховых (для бирж, инвестиционных фондов и т. д.) рисков. Под финансовым риском на рынке ссудных капиталов обычно подразу-мевается разновидность общих рисков, связанная с угрозой невыполне¬ния обязательств по причине банкротства или несостоятельности. Разли¬чают следующие составляющие финансовых рисков:
- кредитный;
- процентный;
- валютный;
- риск упущенной выгоды;
- инвестиционный;
- налоговый.
Кроме того, различные виды финансовых рисков имеют дополни-тельную специфическую классификацию. Например, банковские риски представляют собой опасность потерь и банковских операциях. Они мо¬гут подразделяться на:
- внешние (страновой и валютный);
- внутренние (риски пассивных и активных операций, риски связанные со спецификой клиента)
Предприниматели кредитного рынка финансовый риск связывают с необходимостью учета следующих специфических факторов.
- неплатежеспособность клиента финансовой сделки;
- общее ухудшение финансового положения клиента.
Наиболее интересны и практически полезны методы страхования рисков в сфере производства, предпринимательства и обращения. Зало¬гом выживания и стабильности предприятия служит его финансовая устойчивость, под которой понимают такое состояние финансовых ресурсов, которое обеспечивает развитие предприятия за счет собственного ка¬питала при сохранении платежеспособности и кредитоспособности в усло¬виях допустимого уровня финансового риска.
Инвестиционный риск всегда сопутствует выбору вариантов вложения финансовых ресурсов, а это связано со значительной неопределенностью в жизнеспособности проекта. Поэтому сначала следует максимально сни¬зить влияние валютного и других рисков, для чего необходимо опреде¬лить величину финансового риска на основе сравнения альтернативных вариантов.
Инвестиционный риск подразделяют на систематический и несистематический. Систематический риск связан с общей политической и экономической ситуацией в стране и в мире, в частности, с ростом цен на ресурсы, общерыночным падением спроса и т. д.
К категории несистематических рисков относят риск ликвидности, риск изменения процентной ставки, отраслевой и финансовый риски. При этом риск ликвидности связан с возможной задержкой в реализации вновь приобретенной ценной бумаги (или другого актива). Отраслевой риск связан с изменением состояния цен в данной отрасли экономики. Финансовый риск предприятия требует внимания как со стороны по-средников рынка финансовых услуг, так и со стороны инвесторов.
Финансовое положение предприятия часто определяется уровнем собственных и заемных средств. Дело в том, что заемные средства (например, банковские кредиты) представляют собой достаточно выгодный источник финансирования деятельности СДС (корпораций), поскольку сумма про¬центов, выплачиваемых за кредит, как правило, ниже стоимости выпуска дополнительного тиража акций и облигаций.
Но чем выше доля заемных средств, тем больше вероятность для ак-ционеров остаться без дивидендов, поскольку значительная доля чистой прибыли уйдет кредитору в качестве процентов по долгу. При банкротст¬ве такого предприятия часть сумм, полученных от реализации активов, пойдет в уплату долга, и возместить вложения инвесторов будет нечем.
1.2. Экономические основы теории хеджирования.
Хеджирование валютного риска предприятий, занимающихся внешне¬торговой деятельностью, в последнее время становится все более насущ¬ной проблемой. Курсы конвертируемых валют уже подвергаются колебанию в таком широком диапазоне, что представляют опасность для внеш¬ней торговли. Курсовые колебания часто настолько велики, что могут превратить изрядно обговоренную и выгодно заключенную сделку из прибыльной в убыточную.
При каждой более или менее крупной внешнеторговой сделке и особенно, если она заключается в кредит, существует большая вероятность курсовых колебаний, которые могут нарушить всю калькуляцию торгов-ца. Верно, однако, что перемена в курсе может вызвать как потери, так и прибыль для одного из партнеров. Например, если валюта платежа по-вышает свой курс, это будет убытком для импортера, но прибылью для экспортера и, наоборот, понижение курса валюты платежа представляет убытки для экспортера и прибыль для импортера.
Хороший торговец, однако, не рассчитывает на конъюнктурную при-быль от движения валютных курсов, потому что они могут принести и убытки. Он выигрывает только на разнице между ценой товара по по-ставке и продажной стоимостью и ему этого достаточно.
Валютный рынок не входит в сферу его бизнеса, но он знаком с ним, и вероятность участия в нем не мала. По этой причине солидные торгов¬цы стремятся изолировать валютные факторы при торговой сделке и рассчитывают только на чисто торговые условия. Цель мер по страхованию от валютного риска - предотвращение импортера или экспортера от неблагоприятных для них изменений валютных курсов и других валютных условий за время, проходящее с момента заключения сделки до оплаты по ней.
Меры, носящие чисто валютный характер в этом направлении, разделяются в основном на три вида. Прежде всего необходим подбор валюты платежа с учетом того, что экспортер или кредитор по международным кредитам не получит менее ценного валютного эквивалента по сравне¬нию с договоренным во время заключения торговой или кредитной сделки, а импортер или должник не заплатит больше реальных валютных ценностей, чем было договорено.
Во-вторых, участники торговых или кредитных сделок страхуются от значительных изменений в валютных курсах за период с момента заключения сделки до момента платежа. Вместе с тем в расчетные условия вклю¬чаются соответствующие положения, исключающие или смягчающие валютный риск.
В-третьих, рекомендуется там, где это возможно, применять антиинфляционное обеспечение на случай фактического уменьшения валютных поступлений от экспорта в результате всеобщего обесценивания валют по отношению к товароматериальным ценностям. Этот вид обеспечения содержит некоторые валютные элементы, но, скорее, представляет собой противодействие колебаниям цен.
Предотвращение валютного риска посредством подходящего подбора валюты покупки и валюты платежа имеет широкое применение и целый ряд преимуществ при обыкновенных внешнеторговых сделках, особенно при оплате наличными. Этот вид страхования легко осуществим и поня¬тен обыкновенному бизнесмену. Он не связан с техническими трудностями и юридическими сложностями по применению валютных клаузул, многие из которых при нынешних условиях должны основываться на сложных валютных корзинах.
Элементарный вариант этого вида валютного обеспечения - принятие одной и той же валюты покупки и платежа. Таким образом, вообще удается избежать применения валютного курса, и повышение или спад валюты платежа по отношению к валюте закупки не дает прибыли (или убытков) ни одному из партнеров по сделке.
Независимо от облегчений, которые предлагает этот метод, нужно иметь в виду, что он не исключает целиком риск валютных курсов. Это проблема, при решении которой необходимо исследовать ряд условий и предпосылок в экономической, финансовой, социальной и политической области, знать особенности банковской техники, валютных, денежных и капиталовых рынков, пользоваться возможностями эконометрики, мате-матики и электронно-вычислительной техники.
Однако нет никакой гарантии, что прогноз во всех случаях будет то-чен. При формировании валютных курсов действуют многочисленные факторы, различные по происхождению, силе и направлению. Некото¬рые из них взаимно нейтрализуются, другие взаимно накладываются и усиливаются. Для практикующего бизнесмена будет трудно делать ва-лютные прогнозы. С этой целью он может обратиться к некоторым более опытным банковским дилерам, имеющим контакт с валютным рынком за границей, но и их рекомендации следует принимать с известной долей скептицизма.
Когда сделки значительны по своему объему и особенно, когда речь идет о более продолжительном периоде между договариванием и плате-жом, что характерно для операций по кредиту, приходится применять валютные клаузулы как наиболее эффективную меру обеспечения при валютном риске.
В прошлом, когда действовала Бреттон-Вудская система с ее паритетами, интервенционными точками и определенным золотым содержани¬ем, простым и эффективным средством защиты от валютного риска была золотая клаузула. Эта клаузула представляла собой связь валюты платежа с ее золотым содержанием. При девальвации и ревальвации, которые представляли собой перемену в золотом содержании, обе стороны по сделке были обеспечены на случай курсовых разниц.
Что же касается колебании валютных курсов около паритета в грани-цах интервенциональных точек, эти границы были настолько узкими (± 0,75% относительно паритета) и колебания настолько незначительны¬ми, что их спокойно можно было оставлять без внимания. В настоящее время, однако, золотое содержание валют уже не существует. Поэтому золотые клаузулы уже являются малоэффективными.
В качестве альтернативы золотым клаузулам до недавнего времени употреблялись и теперь еще кое-где находят применение клаузулы, в ос-нове которых стоит какая-либо из стабильных конвертируемых валют, таких как германская марка или швейцарский франк. Эти валюты, одна¬ко, также подвержены колебаниям под натиском спекуляций на валют-ных и денежных рынках, в результате внутренних мероприятий соответ-ствующих центральных банков в целях урегулирования местных валют-ных, кредитных и денежных проблем и влияния на валютную конъюнк-туру. В принципе сильные валюты дают известную уверенность продавцу в той степени, в которой он обеспечил себе поступление валютного эк-вивалента в сравнительно стабильной валюте, но она во многих случаях обусловлена рядом других факторов.
В качестве другого решения проблемы валютно-курсового обеспече-ния практика привела к использованию группы валют в качестве основы для составления валютных клаузул.
Эффективным методом обеспечения на случай валютного риска является компенсация возможных убытков от изменения курсов посредством обратной сделки «на срок». Срочная валютная сделка представляет собой покупку или продажу одной валюты по условиям, договоренным в день заключения сделки, а исполнение самой сделки, то есть предоставление валюты и оплата по ней в другой валюте, осуществляется в определен¬ный будущий срок. Срочные валютные сделки используются для обеспечения, как импортера, так и экспортера.
Метод «б» (покупка валютной опции) представляет альтернативу классической срочной сделке. Валютная опция, так же как и срочная сделка, предлагает импортерам и экспортерам обеспечение в случае неблагоприятного изменения валютных курсов. Однако имеет дополнительный плюс, так как оставляет открытой возможность использовать благопри¬ятное развитие курсов.
Через опцию клиент получает право (но не обязанность) продать или купить предварительно договоренную валюту (если в договоре это предусмотрено) или только продать эту валюту, если договорено таким образом. За приобретение права или купить, или продать иностранную валюту, не имея прямых обязательств для этого, клиент платит так называемую «опционную премию».
Тот, кто покупает валютную опцию, получает тем самым право на следующее:
- купить валюту (call option);
- продать валюту (put option);
Обе альтернативы исполняются при предварительно определенной цене (базисная цена или striking price) в определенный клиентом момент за установленную банком премию. В нашем примере, согласно которому фирма «А» нуждается в иностранной валюте, она закупит доллары США, то есть воспользуется покупкой опции.
Метод "в" представляет немедленную покупку "спот" (на кассовом рынке) валюты, которую импортер должен уплатить за предстоящую поставку. С этой целью он пользуется кредитом банка.
Последний вариант "г" для курсового обеспечения похож на предыдущий, но отличается от него использованием собственных оборотных средств для приобретения необходимой иностранной валюты вместо использования кредита.
Экспортер может обеспечить себя на случай курсового риска, получив кредит в иностранной валюте (в данном случае в британских фунтах) на сумму, равную ожидаемым поступлениям в той же валюте.
II. Риски в международных валютно-кредитных и финансовых отношениях, способы их страхования.
2.1. Управление валютным риском.
Управление валютным риском - действия по снижению издержек, связанных с риском, снижение его максимальной величины. Иначе говоря, валютные риски – это минимаксные потери, теория которых может быть достаточно полно сформулирована на основе теории игр. Потери и мероприятия по их предупреждению оцениваются в денежном выражении и входят в сферу действия финансового менеджмента, целью которого является уравновесить эти два вида расходов и спланировать процесс заключения новых сделок с минимизацией максимальных потерь.
Принято говорить о пяти методах управления риском:
- отказ;
- предупреждение;
- контроль;
- страхование;
- признание.
Отказ от совершения рискового мероприятия означает для предпринимателя потерю возможного выигрыша. Возможность уберечься от по¬терь и получить, прибыль в рискованном контракте - высшее предназначение теории риска.
Предупреждение потерь за счет одного страхования - самый низкий уровень теории предупреждения потерь от риска. Инвестор готов отказать¬ся от части доходов, заплатить за возможность снижение риска до нуля.
Когда используется страхование как услуга кредитного рынка, финансовый менеджер предприятия должен определить приемлемое для него соотношение между страховой премией и страховой суммой.
Страхован премия - это плата за страховой риск страхователя страховщику, страховая сумма - денежная сумма, на которую страхуются материальные ценности или ответственность страхователя.
К признанию ущерба прибегают, во-первых, когда сумма ущерба невелика и ею можно пренебречь. И, во-вторых, разновидностью признания ущерба является диверсификация рисков, то есть превращение одного риска в другой или «измельчение» одного вида риска на несколько с меньшими объемами ущерба каждого.
Методы управления валютными рисками подразделяются в зависимости от способа реализации на физическую и экономическую защиту. При выборе конкретного способа снижения финансового риска инвестор должен исходить из следующих принципов:
- нельзя рисковать больше, чем собственный капитал;
- нельзя рисковать многим ради малого.
Применение на практике этих принципов означает, что следует рассчитать максимально возможный убыток по данному виду риска, сопоставить его с объемом собственного капитала, а затем сопоставить весь возможный убыток с общим объемом собственных финансовых ресурсов. На последнем шаге необходимо определить, не приведет ли данный риск к банкротству предприятия. Таким образом, в управлении финансовыми рисками участвуют все элементы теории: от планирования до контроля.
Процесс управления валютным риском может быть разбит на шесть последовательных стадий:
- определение цели;
- выяснение риска;
- оценка риска;
- выбор метода управления риском;
- осуществление управления;
- подведение результатов.
Определение цели сводится к обеспечению существования фирмы, защите предприятия от условий внешней среды или оптимизация внутрен-ней среды. Под внешней средой понимается множество стратегий субъек-тов рынка финансовых средств: клиентов, покупателей, конкурентов, государства.
Факторами косвенного воздействия являются: состояние экономики и финансовой системы (в особенности факторы уровня научно-техниче¬ских достижений), международные события. Фактором внутренней «экономической безопасности» является система, которая предотвращает (минимизирует) все непредусмотренные расходы.
Выяснение риска осуществляется путем сбора различной информации, используя официальные и неофициальные каналы:
- отчетность;
- бизнес-планы;
- данные, полученные из средств массовой информации.
Оценка риска может быть предварительной и окончательной. Например, если убыток уже имел место, следует определить степень угрозы существованию предприятия, скажем, угрозу банкротства или сокраще¬ния деятельности.
Далее выбирается метод управления риском. Так, если таковым избран метод страхования, то приобретается страховой полис. Одновре-менно могут быть выбраны несколько разных страховых компаний в за-висимости от их специализации в области страховых рисков. Затем про-водится анализ и выбирается наиболее оптимальная по времени, цене и обеспечению форма страхового полиса.
Последний шаг в процедуре управления финансовым риском - оценка и анализ финансовых результатов. Для этого необходима отлаженная система получения достоверной информации. Только в этом случае можно с уверенностью проводить стандартные процедуры финансового анализа для сопоставления уровня полученного ущерба. Анализ риска при разработке бизнес-плана - наиболее сложный и ответственный мо¬мент, включающий качественный и количественный анализы.
Качественный анализ представляет собой идентификацию всех возможных рисков. Его главная задача - определение всех факторов риска.
Количественный анализ - это определение конкретного и финансового риска в совокупности.
Иногда качественный и количественный анализ проводят на основе оценки влияния внутренних и внешних факторов. Производится поэлементная оценка удельного веса их влиянии на работу данной СДС, предприятия, холдинга и ее денежное выражение. Хотя этот метод считается трудоемким с точки зрения количественного анализа, но он приносит несомненные плоды.
Поэтому целесообразно дать описание методов количественного анализа валютного риска. Считается, что количественный анализ может быть осуществлен объективными или субъективными методами. Объективным методом пользуются для определения вероятности наступления неблагоприятного события. Субъективный метод базируется на использовании субъективных критериев.
В основе количественной оценки финансовых рисков положена методика определения функциональной зависимости вероятности наступления риска от внешних факторов. Эта зависимость представляется кривой вероятностей появления определенного уровня потерь. Для построения кривой риска применяются различные способы:
- статистический;
- основанный на разности затрат;
- метод экспертных оценок;
- аналитический;
- использование аналогов.
Среди них наибольшее распространение находит статистический метод, который заключается в изучении статистики потерь и прибылей, имевших место на данном или аналогичном производстве. Финансовый риск, как любой другой риск, имеет математически выраженную вероят-ность наступления потери, которая опирается на статистические данные и может быть рассчитана с высокой точностью.
Чтобы количественно определить величину финансового риска, необходимо знать все возможные последствия отдельного действия и вероятность самих последствий. Здесь часто применяют метод экспертных оценок. Этот подход состоит в сборе и обработке мнений опытных предпри¬нимателей и специалистов. Он отличается от статистического подхода всего лишь методом сбора информации. Данный способ предполагает сбор и изучение оценок экспертов, поэтому ценность подхода прямо за¬висит от квалификации экспертов. Реализация экспертного метода – процесс дорогой и трудоемкий, имеющий много тонких психологических и организационных проблем.
Анализ чувствительности модели состоит из следующих шагов:
- выбор ключевого показателя;
- выбор факторов, влияющих на чувствительность (внутренняя норма доходности, чистый приведенный доход);
- расчет значений ключевого показателя на разных фазах проекта;
- реализация на различных этапах осуществления проекта (оценка расходов на капстроительство и т. д.).
Вместе с тем анализ чувствительности имеет и серьезные недостатки:
- он не является всеобъемлющим;
- не учитывает наличие альтернативных проектов.
Метод аналогии обычно используется при анализе риска нового проекта. При этом исследуются данные о последствиях воздействий неблагоприятных факторов.
Рассматриваемые проблемы управления отдельными рисками замыкаются на общих трех методах:
- распределение риска между участниками проекта;
- страхование (заключение договора с исполнителями);
- создание фонда страхования.
Даже устойчивые предприятия могут столкнуться с проблемой страхования рисков в связи со снижением доходов из-за краткосрочного падения спроса, изменения курса валюты и т.д. Поэтому в рыночной экономике без кредитования деятельности невозможно существование СДС (предприятий). Для предупреждения риска кредитования обычно используется следующие методы:
- регулярная оценка платежеспособности предприятия;
- уменьшение размеров получаемых кредитов;
- страхование кредитов.
Методы снижения процентного риска подобны методам снижения рисков кредитования, а также инвестиций. Они включают:
- свопы;
- фьючерсные контракты;
- опционы и др.
Управление налоговым риском представляется в настоящее время наиболее актуальным. Следует использовать все способы законного снижения налогов:
- применять налоговое планирование;
- консультации;
- использование новейшей и замена устаревшей законодательной информации.
Для снижения валютного риска используются следующие формы получения кредитов в разных валютах:
- форвардные контракты;
- страхование валютного риска (передача всего риска страховой организации);
- работа с несколькими видами валюты (диверсификация);
- использование валютных опционов, включая хеджирование.
В общем виде управление риском означает возможность уберечься от случайностей при помощи, конкретного набора предупреждающих дейст¬вий, приводящее к ограничению дальнейшего роста размера убытка. Ме¬тод управления риском означает два вида действий: перераспределение потерь среди предпринимателей, подвергнувшихся однотипному риску (самосохранение), или обращение за помощью к страховой фирме.
2.2. Методы страхования валютного риска.
Каждая проводимая на рынке операция или сделка подвергается определенному виду риска. Интуитивно любой участник валютного рынка понимает под риском некую вероятность отклонения событий от среднего ожидаемого результата. Однако часто таких представлений отнюдь недостаточно для успешной деятельности на современном валютном рынке.
Специалист, начинающий проведение валютных операций должен отдавать себе отчет, насколько рискован и агрессивен этот рынок. В этой связи очень важно:
- понимать содержание валютного риска;
- различать виды валютных рисков и уметь оценивать величины конкретных рисков;
- представлять на сколько риски на отдельном национальном
валютном рынке выше чем, например, на фондовых рынках ведущих
государств мира.
Итак, что такое валютный риск? Валютный риск-опасность потерь при проведении внешнеторговых валютных и других операций в связи с изменением курсов иностранной валюты в период между заключением контракта и его исполнением. Чаще всего, валютный риск возникает в связи с вложением в ценные бумаги в иностранной валюте при изменении курса валюты.
Валютный риск имеет много общего с процентным риском. Оба включают элементы цены и стоимости и, следовательно, будущих доходов и убытков. Факторы «цены» обоих идентичны - это спрос и предложение, на которые сильное влияние оказывает внутренняя и внешняя денежная политика.
Когда возникает валютный риск?
В принципе, с момента подписания любого контракте, в
котором цена установлена не в национальной валюте, и даже раньше
ее, с момента представления коммерческого предложения с такой
ценой.
Риск для экспортера - это падение курса иностранной валюты с момента получения заказа до получения платежа.
Риск для импортера - повышение курса иностранной валюты в отрезок между датой подтверждения заказа и днем платежа.
Избежать этих рисков позволяют следующие операции:
1. Фиксирование цены в национальной валюте или заблаговременное установление курса иностранной валюты по отношению к национальной. Это означает включение в контракт условия о том, что курс данной валюты, по отношению к курсу валюты экспортера на текущий день такой-то и что этот курс остается в силе для пересчета в день платежа.
2. Взаимоувязка рисков экспорта или импорта с таким расчетом, чтобы сумма всех требований и обязательств совпадала в одной и той же валюте. Этот метод широко используют фирмы, которые покупают сырье на международном рынке в $, где цены на их продукцию так же котируются в $.
3. Получение выгодных условий от своих национальных банков.
4. Заключение специальных срочных валютных сделок с банками.
5. Валютный опцион.
Валютный опцион — включаемое в срочные биржевые сделки условие, по которому одной из сторон представляется возможность пользоваться определенным правом или отказаться от него (право покупки или продажи валюты).
Опцион дает право покупателю в заранее установленное время купить определенную сумму иностранной валюты по заранее фиксированному курсу.
Эта схема принята в Европе и называется call-option, если опцион существует в пользу потребителя, или put-option, если опцион существует в пользу продавца, т.е. если продавец имеет право продавать иностранную валюту по заранее фиксированному курсу.
Существует американский вариант опциона, когда он фиксируется не на конкретный спрос. Покупатель по этому опциону имеет право воспользоваться им или - в случае более выгодного курса на день платежа - отказаться от него. При этом покупатель опциона заплатит продавцу надбавку (Premium) в день заключения опциона.
Валютные опционы носят спекулятивный характер в отдельных странах они либо запрещены, либо заключаются в ограниченном объеме.
Помимо этого существует система так называемых zero-cost-options или forward-range-contract.
По этой системе экспортер покупает put-option и одновременно продает по другому базисному курсу call-option. Клиент банка сам определяет базисный курс, по которому он хочет ограничить свой риск.
То есть экспортер страхует свой валютный риск путем установления базисного курса.
Валютные опционы применяются, если покупателе опциона стремится застраховать себя от риска изменения валюты в определенном направлении. Этот риск может быть:
1. Потенциальным и возникает в случае присуждения фирме контракта на поставку товаров.
2. Связанным с хеджированием вложения капитала в другой: валюте по более привлекательным ставкам.
3. При торговой сделке, когда экспортер стремится застраховать риск потерь от неблагоприятного изменения валютного курса и одновременно сохранить перспективу выигрыша в случае благоприятной для него динамики курса валюты, в которой заключена сделка.
Если банки считают, что курс валюты, в которой установлена или предполагается быть установленной цена в контракте, будет повышаться до дня платежа, то они станут требовать надбавку к курсу на день заключения сделки (Report или Premium).
И наоборот, если банки рассчитывают на падение курса данной валюты до дня платежа, то разница между курсом на день заключения сделки с банком и зафиксированным курсом будет отрицательной. Она именуется скидкой (Deport или Duscount).
Оба вида курсовых разниц - Deport и Duscount называют своп. Т.е. «своповская ставка» - это разница между сегодняшним курсом и тем курсом, по которому банки готовы заключить сделку на срок, т.е. по которому они обязываются покупать у экспортера валюту, полученную им, в свою очередь от покупателя в день платежа, или наоборот - продавать импортеру ту валюту, которую он должен перевести продавцу в день платежа.
Тот курс, который возникает за счет изменения сегодняшнего курса - с уменьшением или надбавкой на «своповскую ставку», называется Solo или Outright Exchange Rate.
Следовательно, срочные операции - это банковские трансакции, в которых банк заранее фиксирует курс, по которому он покупает у экспортера иностранную валюту, полученную от покупателя, или продает импортеру ту иностранную валюту, которая ему нужна для перевода поставщику.
Со своей стороны банки страхуются от валютных рисков таких сделок на срок, путем осуществления встречных операций, которые позволяют сбалансировать задолжность, или же заранее покупают и продают данную валюту. Кроме того, существует международный межбанковский рынок иностранных валют, на котором байки покупают валюту на срок.
Когда клиент по различным причинам в день платежа не в состоянии выполнить контракт с банком, остается использовать следующие возможности:
- Если срок платежа продлится на какое-то время, то можно пролонгировать и соответствующую валютную операцию с банком на тот же срок. Однако в зависимости от динамики курса иностранной валюты банки требуют соответствующих скидок или надбавок.
- Если сделка, по которой клиент заключил с банком срочную валютную операцию, вообще не состоится, то клиент банка обязан купить или продать данную валюту по биржевому курсу за два дня до наступления заранее установленного дня платежа и произвести расчет с банком по заблаговременно зафиксированному курсу.
Одним из способов страхования валютного риска являются форвардные сделки с валютой платежа. Например, экспортер, продавая товары на определенную валюту, одновременно заключает валютную сделку на срок, реализуя будущую валютную выручку. Импортер, напротив, прибегает к форвардной сделке для заблаговременного приобретения валюты платежа, если ожидается повышение ее курса к моменту платежа по контракту.
С 70-х гг. для страхования валютного риска применяются валютные фьючерсы - торговля стандартными контрактами. Для защиты банковского портфеля ценных бумаг, приносящих фиксированные доходы, применяются процентные фьючерсы. Использование срочных валютных сделок и операций «своп» для страхования валютного риска отчасти связано с государственным контролем над состоянием балансов банков, т.к. эти операции учитываются на внебалансовых счетах.
Валютный риск можно разделить на три взаимосвязанные категории:
1. Обменный риск: риск изменения стоимости активов или пассивов банка из-за будущих изменений курса.
2. Риск перевода: имеет бухгалтерскую природу, связан с различиями в учете активов и пассивов в иностранной валюте.
3. Риск сделок: неопределенность стоимости в национальной валюте сделки в будущем, которая выражена в иностранной валюте. .....
Толық нұсқасын 30 секундтан кейін жүктей аласыз!!!
Қарап көріңіз 👇
Пайдалы сілтемелер:
» Туған күнге 99 тілектер жинағы: өз сөзімен, қысқаша, қарапайым туған күнге тілек
» Абай Құнанбаев барлық өлеңдер жинағын жүктеу, оқу
» Дастархан батасы: дастарханға бата беру, ас қайыру
Ілмектер: скачать Определение валютного риска бесплатно курсовую работу, база готовых курсовых работ бесплатно, готовые курсовые работы скачать бесплатно, курсовая работа скачать бесплатно казахстан, Определение валютного риска